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原标题：【招商宏观】全球资管与中国资产——中国跨境资本流动数据月报
摘要
【招商宏观：全球资管行业呈现出三个趋势 头部效应愈加明显】近年来，全球资管行业呈现出三个趋势：一是头部效应愈加明显；二是被动投资比主动投资更加受到青睐；三是主动投资中，ESG策略更受追捧。
核心观点：
金融危机后，全球资管规模仍然稳步增长，其背后是全球私人财富超过GDP增速的增长。截至2019年6月，全球资产管理规模达到95.3万亿美元，贝莱德持续占据全球第一大资管公司的位置；美国机构实力仍然最强，相较2008年，美国、加拿大、中国、澳大利亚资管规模的占比有所上升，欧日普遍有所下降；股债仍然是资管行业的主体部分，但另类资产有可能在未来呈现更快的增长；养老金为资管市场提供了最大规模的资金；中国资管规模增长较为迅速，且有24家机构进入了全球前500名的行列，但相较之下，中国资管发展仍有较大空间。
近年来，全球资管行业呈现出三个趋势：一是头部效应愈加明显；二是被动投资比主动投资更加受到青睐；三是主动投资中，ESG策略更受追捧。
随着中国加快开放进程，海外资管巨头们与中国机构和市场存在着既竞争又合作的关系。一方面，海外资管机构无论通过主动还是被动的方式，都是未来外资投资中国市场的主力：另一方面，我国服务业对外开放，海外机构也分批获得相关牌照而在国内开展资管业务，这也与国内机构形成竞争。外资机构的加入，将使得全球资管的大趋势和投资理念也逐步渗透和影响到国内的资管市场，境内机构的挑战与机遇并存。
以下为正文内容：
一、 全球资管与中国资产
1、全球资管现状
资产管理业务是指资产管理人根据资产管理合同约定的方式、条件、要求及限制，对客户资产进行经营运作，为客户提供证券、基金及其他金融产品，并收取费用的行为，凡是从事这一业务的公司均可归为广义的资管公司。资管行业起源于欧洲，在美国发展壮大。
金融危机后，全球资管规模的增长速度有所放缓，但总体仍然稳步增长，其背后是全球私人财富超过GDP增速的增长。2018年，由于政治风险发酵等因素，全球资本市场剧烈波动，全球资产管理行业也受此波及，全球资管规模在2018年出现下滑。
各机构统计的规模略有差异，但变化方向大体一致。根据Willis Towers Watson的数据，截至2018年末，全球前500名资产管理公司的管理规模合计为91.5万亿美元；而安永的数据显示，截至2018年，全球资产管理规模为84.2万亿美元，2019年上半年出现快速增长，截至2019年6月，全球资产管理规模达到95.3万亿美元。
美国机构实力仍然最强。前20大资管机构中有13个美国管理机构，占前20名资产管理规模的72.6%；其余为欧洲机构。2018年，美国排名前20位的机构管理资产下降0.9%(从28.3万亿美元降至28.1万亿美元)，而欧洲(包括英国)位于前列的机构管理资产下降13.8%(从12.3万亿美元至10.6万亿美元)。
独立资管公司与银行系资管分庭抗礼。2018年，在前20名机构中，有一半是独立资管公司，其次是银行(7)和保险旗下机构管理者(3)。
地域分布
截至2018年末，北美、欧洲、亚洲(不含日澳)、日本和澳大利亚的资管规模分别占比49.0%、28.5%、10.0%、8.3%，拉丁美洲、中东非洲占比较低，仅有2.4%、1.8%。
2018年全球前500名管理机构资产管理规模下降了3.0%，欧洲(包括英国)、北美和日本的管理机构的资产管理规模分别下降3.9%，4.9%和0.4%。2018年世界其他地区管理资产增长了17.9%。
相较2008年，美国、加拿大、中国、澳大利亚资管规模的占比有所上升，欧日普遍有所下降，其中欧洲国家普遍微降，日本从8.04%下降至4.92%，降幅较大。
资产类别
2018年各类资产占AUM比重分别为：权益43.6%，固定收益34.4%，股债合计为78%，另类投资6.0%，现金7.7%和其他8.3%。
2018年，另类资产同比增长7.8%，增速最高，其次是现金，同比增长4.1%，股权(含REITSs)下降9.4%，固定收益下降0.5%。
过去三年，全球资管规模的快速增长主要依赖于股票市场的增长，即使经过2018年的调整，股债仍然是资管行业的主体部分，但另类资产有可能在未来呈现更快的增长。
客户性质
Willis Towers Watson对部分资管机构的调研情况显示，2018年，养老金计划合计为资管市场提供了约54.6%的资金，其他保险公司占比10.3%，主权财富基金、基金会、央行分别占比3.5%、2.7%、1.8%，其余占比27.2%，或主要涵盖了非金融企业和居民。从变化趋势上看，其他部分和非附属保险公司的波动相对较大，而养老金计划、主权财富基金、央行、基金会等的资金规模相对稳定。
中国情况
中国的资产管理规模所占全球份额从2008年的0.33%提高至2.7%，虽然增长较为迅速，但和其他国家及自身的体量而言，仍然较低，例如中国的占比仅为日本、加拿大的一半，仅略高于荷兰，更与美国的51.7%有着极大的差距。
2018年国内共24家机构进入了全球前500名的行列。建信基金、中信证券和工银瑞信基金三家机构的资产管理总额跻身全球前100位，建信基金以2355亿美元的规模位列国内机构首位和全球机构的第84位。
2、全球资管趋势
(1)头部效应愈加明显
根据Simfund和安永的数据，原本资管行业的行业集中度就较高，而近年来资金进一步加速流向头部机构，头部效应愈加明显，位于前列的机构地位较为稳固。从2009年以来，贝莱德 BlackRock持续占据全球第一大资管公司的位置，而先锋集团和道富环球也已经连续5年位列前三。
以美国市场为例，从2019年6月相较2007年的变化来看，美国基金市场集中度逐步提升：1-4名的份额从38%上升至51%，5-10名的份额从15%上升至16%；11-25名的份额从21%降至15%；其他575家从26%大幅下降至19%；小型资管机构更难以获得稳定的资金流入。
2018年先锋吸引了市场最大净流入2559亿美元，其一家占全美市场净流入总额(2806亿美元)的91%，全美前五大资管机构净流入总额5061亿美元，也就意味着除去前五大机构，美国市场的管理资产净流出额高达2256亿美元。
随着2019年上半年资本市场升温，资金加速流入市场，市场净流入达3354亿美元，超过2018全年水平，但头部效应依然明显，截至2019年6月，前五大机构净流入总额2811亿美元，占市场资金流入总额84%，重要原因之一是指数型基金及ETF等被动型产品吸引了超过2000亿的资金净流入。
头部效应增强的原因之一是被动型产品所带来的规模效应；原因之二是头部机构的品牌、规模等方面的优势进一步提升了其运营效率。
(2)被动投资比主动投资更加受到青睐
近年来越来越多的资金倾向于流入被动投资，主动投资面临资金流出压力，另类投资带来的收入较高。
由BCG的数据可见，自2003年以来主动管理类产品在全球管理资产中的占比就持续下降，已从2003年的76%下降至2018年的44%；与此同时，被动型产品、另类产品、解决方案/负债驱动型投资/平衡型的占比分别由9%提升至19%、由9%提升至16%、由6%提升至14%。
虽然2018年被动型产品规模占比19%，但其为资产管理机构创造的收入占比仅为6%；另类产品(对冲基金、PE、房地产、基建、大宗商品和私募债券基金、流动性另类共同基金等)虽然在管理规模上占比仅为16%(2018年)，但其为资产管理机构创造的收入占比却非常高，2018年其占比已经达到45%。
从基金行业来看，2018年，全球被动型基金获得高达6950亿美元净流入，而主动型基金则净流出870亿美元；2013年至2019年6月，美国注册基金资产中，主动管理产品占比由80%下降至65%，而被动管理产品占比由20%上升至35%；2019年3月，美国股票市场上被动跟踪指数的资产首次超过主动型基金，截至2019年6月，被动型投资占比50.7%，其余为主动性投资。
被动型投资受到青睐的原因或来自于投资者重估“管理费-风险收益”后的需求转变，随着主动投资越发难以跑赢指数(以2018年为例，只有38%的主动管理型美国股票基金跑赢了被动基金的平均表现)，投资者开始怀疑高费率的主动管理型产品是否能够带来与之相对应的投资收益。
发展被动型产品一方面依赖于先发优势与规模效应，另一方面还依赖技术水平。在此大背景下，81%的资产管理机构增加了用于技术和大数据的资源。
(3)主动投资中，ESG策略更受追捧
2018年基于因子投资策略(如规模、价值、动量、波动性、信用风险等基于基本面和技术面的规则策略)的资产规模减少了6.2%，而基于ESG投资策略管理的资产规模大幅增加了17.8%，ESG策略明显受到追捧。ESG通常代表环境、社会和公司治理三大因素，是社会责任投资中决策的重要考量因子。而社会责任投资选择的投资对象就是除了企业基本面表现外，在这三大因素方面也表现更为优秀的企业。近年来在实践总ESG投资策略的收益水平较高并跑赢基准，因而得以不断发展壮大。
3、全球资管与中国资产
随着中国加快开放进程，海外资管巨头们与中国机构和市场存在着既竞争又合作的关系。一方面，海外资管机构无论通过主动还是被动的方式，都是未来外资投资中国市场的主力：我们在过去的报告中已介绍过，我国股票、债券均在逐步被纳入国际重要指数的过程中，海外资金将被动增持我国资产，而基于海外机构对全球第二大市场仍然低配、中国市场与全球市场低相关性带来分散化效果以及获取Alpha三方面的原因，资金也在主动选择增持中国资产。而除了由海外资管机构管理外，一些资金也在选择直接与中国资管机构合作的方式来增持中国资产。
另一方面，我国服务业对外开放，海外机构也分批获得相关牌照而在国内开展资管业务，这也与国内机构形成竞争。根据麦肯锡预计，到2021年，中国可投资资产超过1亿元人民币的富豪客户将超过13.4万人，仅次于美国，成为富豪家庭数量全球排名第二的国家；而根据波士顿咨询的预测，到2025年中国的资产管理规模将增长3倍，成为仅次于美国的全球第二大资产管理市场。这意味着中国的资管市场也是全球增长最快的市场之一，对海外资管机构而言也是获取增量业务的重要市场。
截至当下，已有23家外商独资私募证券投资基金管理人在我国基金业协会登记：富达利泰、瑞银资管、英仕曼、富敦、惠理、景顺纵横、路博迈、安本标准、贝莱德、施罗德、安中、元胜、桥水、毕盛、瀚亚、未来益财、联博汇智、安联寰通、德劭、野村、腾胜、霸菱、东亚联丰。2019年以来，外资私募已发行了39只新基金产品，远超2018年的总数。截至目前，外资私募备案的中国私募基金数量达到65只，其中瑞银、惠理产品数量较多。除了传统的股票、债券基金，外资私募2019年还推出了FOF、多元资产等策略产品，比如瑞银资管备案的“瑞银中国A&Q多元策略FOF私募基金一号”，是首只外资资管境内FOF.2019年外资私募在中国市场的业务范围进一步拓展，已有瑞银、富敦、路博迈、贝莱德、桥水、毕盛、安本标准和元胜等8家机构在基金业协会完成在中国提供投资顾问服务的登记备案。拿到投顾资质，意味着这些外资私募可以在中国市场开展机构业务。
此外，外资也正在谋求国内公募牌照。期货公司、基金管理公司、证券公司分别将于2020年1月1日、2020年4月1日、2020年12月1日起取消外资股比限制。据媒体报道，目前较为明确表达对中国公募基金牌照兴趣的外资包括富达、贝莱德、领航先锋等。外资机构的加入，将使得全球资管的大趋势和投资理念也逐步渗透和影响到国内的资管市场，境内机构的挑战与机遇并存。
二、 11月外汇零售市场供求形势
11月我国外汇市场供求形势边际恶化，代表零售外汇市场的银行结售汇实现逆差-396亿元，规模较10月份扩大85亿元，银行自身结售汇的变化影响较大，代客结售汇逆差仅小幅扩大。
11月我国外汇市场供求形势边际恶化，代表零售外汇市场的银行结售汇实现逆差-396亿元，规模较10月份扩大85亿元，银行自身结售汇的变化影响较大，代客结售汇逆差仅小幅扩大
分项目来看，经常项目恶化、资本金融项目改善：经常项目逆差扩大267亿元至423亿元，与11月贸易顺差环比下降一致；11月资本与金融项目结售汇实现顺差104亿元，相较上月改善247亿元，与我们所看到的外资买债规模显著回升一致。
11月远期净结汇签约950亿元，较上月上升185亿元，好于往年同期水平。
11月银行代客涉外收付款实现逆差-32亿元 ，由上月顺差转为逆差、边际恶化805亿元，涉外外汇收支差额顺差大幅收窄，人民币收支差额变化不大。从经常项目的情况来看，11月由上月的顺差472亿元大幅恶化至逆差1097亿元，主要受货物贸易收付情况恶化的影响，显示上月的高水平有一定偶然性，服务贸易逆差仅小幅扩大，且逆差规模处于较低水平；资本与金融项目顺差规模边际上升772亿元至1032亿元，或受到11月外资流入我国股债市场规模均环比上升的影响。
从结售汇率的变动情况来看，10月份结汇率环比回升5个百分点至63%，售汇率小幅上升1.3个百分点至66.5%，结汇率回升幅度高于售汇率，表明企业的结汇意愿或随人民币升值有所修复。
11月央行外汇占款余额变动为-11.8亿元，央行仍未直接干预外汇市场符合我们的预期，11月中美贸易形势好转给人民币提供了升值动力，央行干预外汇市场的必要性相对较低。11月末央行官方外汇储备余额为3.10万亿美元，环比减少96亿美元，与我们测算的汇率折算因素带来的负贡献基本一致，此外美债收益率小幅上行带来的资产价格变动也有小幅负贡献。
三、 11月陆港通资本流动速览
从陆股通的统计数据来看，11月份单月外资净增持A股604亿元，较10月大幅增长(10月陆股通净流入321亿元)。
11月陆股通累计净流入604亿元，较上月上升。其中，沪股通11月全月累计净流入231亿元，深股通全月累计净流入374亿元。此外，港股通11月份累计流入资金297亿港币，较上月扩大，12月以来港股通流入速度加快，目前港股通已连续10个月实现资金净流入。
AH股溢价小幅回落，港股的相对吸引力仍较强。
从外资的行业配置情况来看，11月份外资主要增持了科技、材料、耐用消费品与服务、银行等行业，消费品、服务、公用事业等板块资金流入较少。
11月份A股市场小幅下跌，其中医药板块、食品饮料的调整幅度均高于大盘。
四、 11月境外机构人民币债券托管情况
根据中债登与上清所最新发布的托管数据，境外机构11月份在中债登的债券托管总量达到18706亿元，11月份单月增持债券645亿元，增持规模相较上月下降529亿元(10月增持116亿元)；境外机构11月份在上清所的债券托管总量为3141亿元，11月单月减持74亿元(10月减持8亿元)，继续为负，其中增持同业存单26亿元(10月减持同业存单59亿元)。
11月份单月，境外机构在中债登与上清所合计增持571亿元人民币债券，增持规模明显回升，境外机构截至2019年11月末持有的人民币债券规模为21847亿元。
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